（報(bào)告出品方/分析師：華西證券 劉澤晶 劉熹 王秀鋼）

1.公司概覽：國(guó)產(chǎn)Office龍頭，商業(yè)模式優(yōu)化

1.1.國(guó)產(chǎn)Office龍頭，云端協(xié)作3.0階段

金山辦公是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的辦公軟件和服務(wù)提供商，主要從事WPS Office辦公軟件產(chǎn)品及服務(wù)的設(shè)計(jì)研發(fā)及銷售推廣。

WPS Office系列產(chǎn)品研發(fā)始于1988年，是全球較早的辦公軟件產(chǎn)品之一。在過(guò)去30多年里，WPS Office歷經(jīng)本地辦公、移動(dòng)辦公、云端協(xié)作三個(gè)階段，并持續(xù)引領(lǐng)中國(guó)辦公軟件產(chǎn)業(yè)的潮流。

公司產(chǎn)品活躍用戶數(shù)不斷上升，遙遙領(lǐng)先于國(guó)內(nèi)友商。

截至2022年9月30日，公司主要產(chǎn)品月度活躍設(shè)備數(shù)為5.78億，同比增長(zhǎng)10.94%。其中WPS Office PC版月度活躍設(shè)備數(shù)2.38億，同比增長(zhǎng)15.53%；移動(dòng)版月度活躍設(shè)備數(shù)3.36億，同比增長(zhǎng)8.04%,目前WPS Office移動(dòng)版已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)市場(chǎng)中月活躍用戶第一位的移動(dòng)端辦公軟件產(chǎn)品；公司其他產(chǎn)品月度活躍設(shè)備數(shù)接近500萬(wàn)。公司產(chǎn)品持續(xù)迭代的過(guò)程中，重點(diǎn)針對(duì)用戶需求定制，持續(xù)提升用戶體驗(yàn)，使產(chǎn)品口碑不斷提升。

公司產(chǎn)品及服務(wù)在政府、金融、能源、航空等多個(gè)重要領(lǐng)域得到廣泛應(yīng)用，在政府部門優(yōu)勢(shì)尤其明顯，目前已覆蓋30多個(gè)省市自治區(qū)政府、400多個(gè)市縣級(jí)政府。

截至2019年3月底，《財(cái)富》雜志披露的世界500強(qiáng)中的120家中國(guó)企業(yè)，公司已服務(wù)69家，比例達(dá)57.50%；國(guó)內(nèi)96家央企中，公司所服務(wù)的客戶已達(dá)82家，比例達(dá)85.41%；特別在金融行業(yè)，全國(guó)五大國(guó)有商業(yè)銀行均為公司客戶，在12家全國(guó)性股份制商業(yè)銀行中，公司所服務(wù)的客戶已達(dá)11家，比例達(dá)91.67%。

公司實(shí)控人為雷軍，控股股東是金山軟件的子公司。

截至2022年6月30日，Kingsoft WPS Corporation Limited（金山辦公應(yīng)用軟件有限公司）是公司控股股東，持有公司52.71%的股份，此外騰訊、中移投資也在公司的十大股東名單。

Kingsoft WPS Corporation Limited是金山軟件的全資子公司，截至2022年6月30日，雷軍、騰訊、求伯君、鄒濤對(duì)金山軟件的持股比例分別為22.69%、7.81%、7.32%、0.32%，且求伯君為雷軍的一致行動(dòng)人。

此外，雷軍通過(guò)奇文二維、奇文四維、奇文五維和奇文七維、順為互聯(lián)網(wǎng)間接持有公司股份。

金山軟件業(yè)務(wù)布局全，與金山辦公產(chǎn)生協(xié)同。

金山軟件股份有限公司創(chuàng)建于1988年，是中國(guó)領(lǐng)先的應(yīng)用軟件產(chǎn)品和服務(wù)供應(yīng)商。金山軟件股份有限公司旗下有獵豹移動(dòng)、金山辦公、西山居、金山云四家子公司。產(chǎn)品線覆蓋了桌面辦公、信息安全、實(shí)用工具、游戲娛樂(lè)和行業(yè)應(yīng)用等諸多領(lǐng)域，自主研發(fā)了適用于個(gè)人用戶和企業(yè)級(jí)用戶的WPS Office、金山詞霸、劍俠情緣等系列知名產(chǎn)品。

2007年10月，金山軟件在香港聯(lián)交所主板上市。2014年5月，金山軟件并表附屬公司獵豹移動(dòng)的普通股股份以存托憑證的方式于紐約證券交易所上市。2019年，金山辦公上市。

公司董事會(huì)成員背景實(shí)力強(qiáng)。

公司名譽(yù)董事長(zhǎng)雷軍，現(xiàn)任小米科技董事長(zhǎng)兼首席執(zhí)行官，金山軟件董事長(zhǎng)等職務(wù)，曾獲中國(guó)經(jīng)濟(jì)年度人物及十大財(cái)智領(lǐng)袖人物、中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)年度人物 等多項(xiàng)國(guó)內(nèi)外榮譽(yù)。公司董事求伯君是金山軟件創(chuàng)始人之一，有“中國(guó)第一程序員“之稱。董事長(zhǎng)鄒濤1998年加入金山，原金山軟件高級(jí)副總裁兼西山居游戲CEO，主要負(fù)責(zé)監(jiān)督公司娛樂(lè)軟件業(yè)務(wù)的營(yíng)運(yùn)等。

公司高管團(tuán)隊(duì)技術(shù)背景強(qiáng)。

總經(jīng)理章慶元2000年至今為WPS Office研發(fā)團(tuán)隊(duì)的領(lǐng)導(dǎo)者，2003年至2005年帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)成功研發(fā)WPS Office 2005版本，該產(chǎn)品獲得國(guó)家科技進(jìn)步二等獎(jiǎng)；2009-2018年，作為課題負(fù)責(zé)人領(lǐng)導(dǎo)了四項(xiàng)國(guó)家核心電子器件、高端通用芯片及基礎(chǔ)軟件產(chǎn)品項(xiàng)目，一項(xiàng)科技部863項(xiàng)目等多個(gè)國(guó)家級(jí)重大專項(xiàng)課題的研制任務(wù)。副總經(jīng)理莊湧參與了多個(gè)省級(jí)及國(guó)家核高基重要項(xiàng)目的實(shí)施管理工作，是獲得國(guó)家科技進(jìn)步二等獎(jiǎng)產(chǎn)品WPS Office的重要研發(fā)人員，獲得珠海市青年優(yōu)秀人才等重要榮譽(yù)。

1.2.持續(xù)推進(jìn)訂閱轉(zhuǎn)型，費(fèi)用控制成效顯著

公司主要產(chǎn)品包括WPS Office辦公軟件、金山文檔等辦公能力產(chǎn)品矩陣以及金山數(shù)字辦公平臺(tái)解決方案。

其中WPS Office辦公軟件及金山文檔等產(chǎn)品可在Windows、Linux、MacOS、Android、iOS、HarmonyOS等眾多主流操作平臺(tái)上應(yīng)用，主要服務(wù)包括基于公司產(chǎn)品為客戶提供涉及日常辦公和文檔相關(guān)的增值功能、互聯(lián)網(wǎng)廣告推廣等服務(wù)。

金山數(shù)字辦公平臺(tái)可根據(jù)組織級(jí)客戶需求以對(duì)應(yīng)的賦能方式及交付模式為其提供一站式、多平臺(tái)應(yīng)用的解決方案或服務(wù)。

公司的盈利模式主要分為個(gè)人辦公服務(wù)訂閱業(yè)務(wù)、國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)訂閱及服務(wù)業(yè)務(wù)、國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)授權(quán)業(yè)務(wù)和互聯(lián)網(wǎng)廣告推廣服務(wù)業(yè)務(wù)四種。

公司順應(yīng)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)趨勢(shì)成功轉(zhuǎn)型，在辦公應(yīng)用上實(shí)現(xiàn)一站式、全平臺(tái)移動(dòng)應(yīng)用服務(wù)戰(zhàn)略；產(chǎn)品成功從單機(jī)應(yīng)用，向跨平臺(tái)多終端移動(dòng)辦公轉(zhuǎn)變；商業(yè)模式成功實(shí)現(xiàn)了從傳統(tǒng)工業(yè)化產(chǎn)品向云服務(wù)化變革，個(gè)人用戶可以通過(guò)會(huì)員身份使用公司提供的辦公云服務(wù)，而組織級(jí)客戶則可從購(gòu)買軟件授權(quán)轉(zhuǎn)向購(gòu)買服務(wù)，使用專屬的辦公云協(xié)作服務(wù)。與同行相比，公司的經(jīng)營(yíng)模式更富多元性及創(chuàng)新性。

營(yíng)收和凈利潤(rùn)增速穩(wěn)健。

2021年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收32.80億元，同比增長(zhǎng)45.07%，2016-2021年CAGR達(dá)43.32%；歸母凈利潤(rùn)10.41億元，同比增長(zhǎng)18.57%；2016-2021年CAGR達(dá)51.63%；扣非后歸母凈利潤(rùn)8.40億元，同比增長(zhǎng)37.32%，2016-2021年CAGR達(dá)49.33%，雙訂閱制業(yè)務(wù)帶動(dòng)公司高質(zhì)量發(fā)展。2022年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收27.95億元，同比增長(zhǎng)17.83%；歸母凈利潤(rùn)8.13億元，同比下降4.10%；扣非后歸母凈利潤(rùn)6.63億元，同比下降5.68%。主要原因是2021年公司員工大規(guī)模擴(kuò)招導(dǎo)致短期費(fèi)用承壓。

盈利能力穩(wěn)中有升。2016-2021年，公司毛利率穩(wěn)定在85%-90%，得益于公司對(duì)自主研發(fā)的堅(jiān)持，以及產(chǎn)品化商業(yè)模式。凈利率穩(wěn)中有升，2021年達(dá)到32.59%。

費(fèi)用率長(zhǎng)期呈下降趨勢(shì)。2021年，公司銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率、研發(fā)費(fèi)用率分別為21.19%、9.94%、32.98%，三項(xiàng)費(fèi)用率合計(jì)為64.10%，同比增長(zhǎng)1.91pct，2016年三項(xiàng)付費(fèi)率合計(jì)為72.46%，2016-2021年，費(fèi)用率整體呈下降趨勢(shì)，體現(xiàn)出一定規(guī)模效應(yīng)。

個(gè)人訂閱和機(jī)構(gòu)訂閱業(yè)務(wù)收入占比快速提升，機(jī)構(gòu)授權(quán)收入絕對(duì)值變化不大，營(yíng)收占比逐年縮小，廣告業(yè)務(wù)未來(lái)將戰(zhàn)略性收縮。2022年前三季度，公司國(guó)內(nèi)個(gè)人訂閱業(yè)務(wù)、國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)客戶業(yè)務(wù)、機(jī)構(gòu)授權(quán)業(yè)務(wù)、互聯(lián)網(wǎng)廣告推廣及其他業(yè)務(wù)累計(jì)收入分別為14.57、4.80、6.45、2.13億元，占總營(yíng)收的比重分別為52.13%、17.17%、23.07%、7.63%。

公司第四季度主營(yíng)業(yè)務(wù)收入占比較高，主要原因?yàn)楣巨k公軟件產(chǎn)品使用授權(quán)客戶主要集中在政府、金融、電力、航空、能源等領(lǐng)域，上述客戶通常于年初制定采購(gòu)計(jì)劃，于第四季度集中進(jìn)行采購(gòu)；另外，各電商平臺(tái)每年促銷活動(dòng)多集中在第四季度舉行，公司互聯(lián)網(wǎng)廣告推廣服務(wù)業(yè)務(wù)收入第四季度占比較高。

1.3.核心產(chǎn)品自主研發(fā)，云和AI加大投入

公司擁有辦公軟件領(lǐng)域30余年研發(fā)經(jīng)驗(yàn)及技術(shù)積累，旗下主要產(chǎn)品及服務(wù)皆由公司自主研發(fā)，對(duì)核心技術(shù)具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)。公司重點(diǎn)針對(duì)文字排版技術(shù)、電子表格計(jì)算技術(shù)、動(dòng)畫渲染技術(shù)、在線協(xié)同編輯、安全文檔以及數(shù)據(jù)協(xié)同共享等多種關(guān)鍵技術(shù)進(jìn)行深入研究，通過(guò)核心技術(shù)的突破，打造了云和協(xié)作辦公應(yīng)用服務(wù)體系，創(chuàng)建智能辦公新模式，全面提升用戶體驗(yàn)。

公司擁有的主要核心技術(shù)均系公司憑借著在辦公應(yīng)用領(lǐng)域的專業(yè)技術(shù)研究經(jīng)驗(yàn)，將用戶需求和應(yīng)用場(chǎng)景進(jìn)行細(xì)分，針對(duì)多平臺(tái)辦公、辦公應(yīng)用集成、多用戶協(xié)作、數(shù)據(jù)云存儲(chǔ)以及智能創(chuàng)作等方面進(jìn)行了專業(yè)研究，借助多年來(lái)對(duì)用戶需求的深入挖掘，對(duì)客戶應(yīng)用場(chǎng)景的深入剖析，對(duì)產(chǎn)品底層的技術(shù)重構(gòu)，所形成的公司特有的核心技術(shù)。

（1）公司核心技術(shù)獲得國(guó)務(wù)院、國(guó)家科技部、工業(yè)和信息化部和世界知識(shí)產(chǎn)權(quán)組織等機(jī)構(gòu)和行業(yè)專家的認(rèn)可。經(jīng)過(guò)中國(guó)電子學(xué)會(huì)技術(shù)鑒定，WPS Office辦公軟件產(chǎn)品整體技術(shù)水平在辦公軟件領(lǐng)域國(guó)內(nèi)領(lǐng)先，多項(xiàng)技術(shù)國(guó)際先進(jìn)。公司及產(chǎn)品曾先后兩次榮獲國(guó)家科技進(jìn)步二等獎(jiǎng)、榮獲國(guó)家重點(diǎn)新產(chǎn)品、世界知識(shí)產(chǎn)權(quán)版權(quán)金獎(jiǎng)、中國(guó)國(guó)際軟件博覽會(huì)金獎(jiǎng)等國(guó)際、國(guó)家級(jí)獎(jiǎng)項(xiàng)，表明了公司的技術(shù)在行業(yè)內(nèi)處于國(guó)內(nèi)先進(jìn)水平。

（2）承擔(dān)的國(guó)家級(jí)、省市級(jí)科研項(xiàng)目是公司核心技術(shù)水平的體現(xiàn)。自成立以來(lái)，公司承擔(dān)多項(xiàng)國(guó)家級(jí)重大科研項(xiàng)目研發(fā)任務(wù)，包括“核高基”科技重大專項(xiàng)、電子發(fā)展基金、“863”高技術(shù)研究發(fā)展計(jì)劃等。通過(guò)國(guó)家級(jí)重大專項(xiàng)的課題實(shí)施，公司產(chǎn)品在國(guó)家“十二五”、“十三五”期間的多項(xiàng)示范工程項(xiàng)目中完成系統(tǒng)適配和應(yīng)用推廣。能夠承擔(dān)國(guó)家級(jí)科研項(xiàng)目印證了公司核心技術(shù)處于國(guó)內(nèi)領(lǐng)先位置。

研發(fā)優(yōu)勢(shì)從研發(fā)能力方面看，公司研發(fā)團(tuán)隊(duì)三十余年來(lái)始終專注服務(wù)于辦公軟件領(lǐng)域，在為國(guó)內(nèi)政府機(jī)關(guān)和企事業(yè)單位的信息化建設(shè)服務(wù)的過(guò)程中，公司建立了一支專注為各行業(yè)、客戶群體提供辦公服務(wù)的業(yè)務(wù)及技術(shù)專家隊(duì)伍。從研發(fā)投入來(lái)看，公司2019年-2021年研發(fā)費(fèi)用投入總計(jì)約24億元，2022年上半年研發(fā)費(fèi)用投入為6.44億元，研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入比例約36%，始終保持快速增長(zhǎng)趨勢(shì)。

從研發(fā)能力方面看，公司研發(fā)團(tuán)隊(duì)三十余年來(lái)始終專注服務(wù)于辦公軟件領(lǐng)域，在為國(guó)內(nèi)政府機(jī)關(guān)和企事業(yè)單位的信息化建設(shè)服務(wù)的過(guò)程中，公司建立了一支專注為各行業(yè)、客戶群體提供辦公服務(wù)的業(yè)務(wù)及技術(shù)專家隊(duì)伍。

從研發(fā)模式創(chuàng)新性看，主要體現(xiàn)為：以最終用戶和下游合作伙伴的需求為導(dǎo)向，將客戶意見(jiàn)納入產(chǎn)品生命全周期管理，研發(fā)部門與銷售部門、支持部門同步溝通，深入產(chǎn)品設(shè)計(jì)、研發(fā)、測(cè)試、交付和服務(wù)等全過(guò)程，實(shí)現(xiàn)快速有效的迭代研發(fā)，共同提升用戶體驗(yàn)，形成“客戶驅(qū)動(dòng)研發(fā)、產(chǎn)品服務(wù)客戶”的良性循環(huán)機(jī)制。

從技術(shù)創(chuàng)新機(jī)制看，公司已逐漸形成“客戶驅(qū)動(dòng)研發(fā)、面向用戶需求”的良性循環(huán)機(jī)制，積極響應(yīng)客戶需求，重點(diǎn)提升用戶體驗(yàn)。公司每年會(huì)不定期邀請(qǐng)業(yè)界專家對(duì)員工進(jìn)行專利挖掘、知識(shí)拓展等方面的專業(yè)培訓(xùn)，讓員工能夠不斷地從研發(fā)過(guò)程中進(jìn)行發(fā)明創(chuàng)造。

從研發(fā)技術(shù)產(chǎn)業(yè)化情況看，公司持續(xù)聘用新興技術(shù)專家和優(yōu)秀科研人員加入研發(fā)團(tuán)隊(duì)，從而充分了解信息系統(tǒng)技術(shù)及未來(lái)技術(shù)發(fā)展趨勢(shì)，能夠針對(duì)不同政府機(jī)構(gòu)和行業(yè)需求提供辦公云服務(wù)及安全協(xié)作的全方位解決方案，研發(fā)出切合各行業(yè)客戶需求的產(chǎn)品，順應(yīng)各行業(yè)辦公發(fā)展趨勢(shì)，確保研發(fā)成果高效產(chǎn)業(yè)化。

2.Office行業(yè)：微軟為鑒，行業(yè)空間尤為廣闊

2.1.微軟Office“現(xiàn)金?！睒I(yè)務(wù)，價(jià)值量可觀

微軟是一家總部位于美國(guó)的跨國(guó)科技公司，也是世界個(gè)人計(jì)算機(jī)軟件開(kāi)發(fā)的先導(dǎo)，由比爾?蓋茨與保羅?艾倫創(chuàng)辦于1975年，公司總部設(shè)立在華盛頓州的雷德蒙德，主要從事電腦軟件服務(wù)的研發(fā)、制造、授權(quán)業(yè)務(wù)，最為著名和暢銷的產(chǎn)品為Microsoft Windows操作系統(tǒng)和Microsoft Office系列軟件。

Microsoft Office是微軟公司開(kāi)發(fā)的一套基于Windows操作系統(tǒng)的辦公軟件套裝。常用組件有Word、Excel、PowerPoint等，Microsoft Office目前已成為世界知名辦公軟件。其它子公司如Xbox游戲業(yè)務(wù)與動(dòng)視暴雪等也都十分地著名。

微軟公司業(yè)務(wù)主要?jiǎng)澐譃樯a(chǎn)力和業(yè)務(wù)流程、智能云和個(gè)人計(jì)算三大部分。

生產(chǎn)力和業(yè)務(wù)流程業(yè)務(wù)主要包括Office商業(yè)版、Office消費(fèi)版、Linkedln，ERP、CRM等；智能云業(yè)務(wù)包括公有云、私有云、混合云等云產(chǎn)品及服務(wù)；個(gè)人計(jì)算業(yè)務(wù)包括Windows操作系統(tǒng)、Microsoft Surface 個(gè)人電腦，Xbox等。

微軟公司生產(chǎn)力和智能云業(yè)務(wù)增長(zhǎng)可觀。

2022年，微軟公司生產(chǎn)力和業(yè)務(wù)流程、智能云和個(gè)人計(jì)算三大業(yè)務(wù)的收入分別為633.63、752.51、596.55億美元，占總收入的比重分別為31.96%、37.95%、30.09%；2016-2022年收入復(fù)合增速分別為16.16%、20.20%、6.71%，生產(chǎn)力和業(yè)務(wù)流程業(yè)務(wù)與智能云業(yè)務(wù)是公司主要收入增長(zhǎng)引擎。

微軟公司生產(chǎn)力和智能云業(yè)務(wù)利潤(rùn)率水平40% ，個(gè)人計(jì)算業(yè)務(wù)利潤(rùn)率水平提升明顯。

2022年，微軟公司生產(chǎn)力和業(yè)務(wù)流程、智能云和個(gè)人計(jì)算三大業(yè)務(wù)的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)分別為296.87、327.21、209.75億美元，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率分別46.85%、43.48%、35.16%，生產(chǎn)力和業(yè)務(wù)流程始終保持最高的利潤(rùn)率水平，其次是智能云業(yè)務(wù)，個(gè)人計(jì)算業(yè)務(wù)近五年?duì)I業(yè)利潤(rùn)率水平提升明顯，對(duì)比2016年提升1倍多。

Microsoft Office是由微軟公司開(kāi)發(fā)的辦公軟件套裝。

（1）Office最初是一個(gè)推廣名稱，出現(xiàn)于1990年代早期，指一些以前曾單獨(dú)發(fā)售的軟件的合集。當(dāng)時(shí)主要的推廣重點(diǎn)是：購(gòu)買合集比單獨(dú)購(gòu)買要省很多錢。最初的Office版本包含Word、Excel和PowerPoint。

（2）自Office 2013以來(lái)，微軟重點(diǎn)主推訂閱業(yè)務(wù)模式的Office 365系列產(chǎn)品， 2017年，Office 365的收入超過(guò)了傳統(tǒng)的許可證銷售。微軟還將其大部分標(biāo)準(zhǔn)Office 365版本重新命名為“Microsoft 365”，以反映其包含了核心Microsoft Office套件之外的功能和服務(wù)。2022年10月，微軟宣布將在2023年1月之前逐步淘汰微軟Office品牌，轉(zhuǎn)而使用“Microsoft 365”。

目前，Microsoft Office包含文字處理器(word)、電子表格程序(Excel)和演示程序(PowerPoint)、電子郵件客戶端(Outlook)、數(shù)據(jù)庫(kù)管理系統(tǒng)(Access)和桌面出版應(yīng)用程序(Publisher)等產(chǎn)品，涵蓋Microsoft Windows、Windows Phone、Mac系列、iOS和Android等不同系統(tǒng)的版本。

Microsoft Office產(chǎn)品主要包括家庭版、商業(yè)版、企業(yè)版、教育版等多種版本，目前主要采用訂閱收費(fèi)的模式。

1）家庭版：針對(duì)個(gè)人用戶，訂閱價(jià)格69.99美金/年/人，每個(gè)人可提供1TB的云存儲(chǔ)空間；針對(duì)家庭用戶99.99美金/年，可1-6人使用，每個(gè)人可提供1TB的云存儲(chǔ)空間。Office主要組件均可提供，并可以免費(fèi)升級(jí)。

2）商業(yè)版：提供商業(yè)基礎(chǔ)版、商業(yè)應(yīng)用版、商業(yè)標(biāo)準(zhǔn)版、商業(yè)高級(jí)版四種類型，價(jià)格分別為6美金/月、8.25美金/月、12.5美金/月、22美金/月，服務(wù)差異主要體現(xiàn)在安全性能、組件數(shù)量、終端要求、協(xié)作功能和其他功能等。

3）企業(yè)版：提供E3、E5、F3三種類型，價(jià)格分別為36美金/月、57美金/月、8美金/月，企業(yè)版對(duì)比其他版本，功能、服務(wù)更全，除基本的應(yīng)用組件外，還可以提供信息安全、網(wǎng)絡(luò)、工作管理、高級(jí)分析、合規(guī)管理等功能和服務(wù)。

公司Office業(yè)務(wù)分為OfficeCommercial和Office Consumer ，我們可以理解為機(jī)構(gòu)版和個(gè)人版。

OfficeCommercial（Office 365訂閱，Microsoft 365商業(yè)版訂閱的Office 365部分，以及在企業(yè)內(nèi)部許可的Office），包括Office、Exchange、SharePoint、Microsoft Teams、Office 365安全與合規(guī)，以及Microsoft Viva。

Office Consumer，包括Microsoft 365 Consumer訂閱，Office許可的企業(yè)內(nèi)部，以及其他Office服務(wù)。

微軟公司Offcie業(yè)務(wù)中機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)占比87%。2022年微軟公司Office業(yè)務(wù)收入達(dá)448.62億美元，占微軟公司總收入的22.63%，2016-2022年Office業(yè)務(wù)收入復(fù)合增速為11.09%。其中Office Commercial和Office Consumer占比保持穩(wěn)定，Office Commercial占比長(zhǎng)期維持在87%。

Microsoft 365個(gè)人訂閱數(shù)量5970萬(wàn)。

根據(jù)微軟公司年報(bào)披露，2022年公微軟公司Microsift 365 Consumer訂閱數(shù)量達(dá)到5970萬(wàn)，2016-2022年復(fù)合增速達(dá)17.15%。我們用2022年微軟Office consumer收入測(cè)算，單用戶價(jià)值約為97美元/年。

預(yù)計(jì)Microsoft Office 機(jī)構(gòu)版單用戶價(jià)值超過(guò)170美元/年。根據(jù)微軟公司年報(bào)披露，2019年，微軟公司Office Commercial 訂閱用戶數(shù)量達(dá)到1.8億，我們用2019年微軟Offcie Commercial收入測(cè)算，單用戶價(jià)值約為176美元/年。

2.2.國(guó)內(nèi)Office潛在用戶群體規(guī)模龐大

辦公軟件是指可以進(jìn)行文字處理、表格制作、幻燈片制作、圖形圖像處理、數(shù)據(jù)庫(kù)處理等方面工作的軟件。計(jì)算機(jī)已經(jīng)普及到人們工作、生活的各個(gè)方面，辦工軟件作為起草文件、撰寫報(bào)告、統(tǒng)計(jì)分析數(shù)據(jù)等場(chǎng)景的主要工具，已經(jīng)成為我們工作必備的基礎(chǔ)軟件。

根據(jù)中商情報(bào)網(wǎng)數(shù)據(jù)，2021年，中國(guó)基礎(chǔ)辦公軟件市場(chǎng)規(guī)模約118億元，預(yù)計(jì)2022年市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到125億元。用戶規(guī)模方面，2021年中國(guó)基礎(chǔ)辦公軟件用戶數(shù)量約7.53億，預(yù)計(jì)2022年用戶數(shù)量將達(dá)到7.88億人。

根據(jù)PC市場(chǎng)測(cè)算Office潛在用戶規(guī)模。

（1）中國(guó)市場(chǎng)潛在PC用戶規(guī)模4億。我們以PC用戶做Office用戶潛在市場(chǎng)測(cè)算。根據(jù)Canalys數(shù)據(jù)，2021年，中國(guó)大陸PC出貨量達(dá)5700萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)10%。假設(shè)PC平均使用時(shí)間8年以上，預(yù)計(jì)當(dāng)前中國(guó)大陸PC存量市場(chǎng)約4億臺(tái)，假設(shè)每一臺(tái)PC都有Office使用的潛在需求，對(duì)應(yīng)國(guó)內(nèi)Office存量市場(chǎng)空間4億，未來(lái)隨著PC出貨量增長(zhǎng)，仍然Office市場(chǎng)空間仍會(huì)持續(xù)提升。

（2）全球市場(chǎng)潛在用戶規(guī)模20億以上。根據(jù)Canalys數(shù)據(jù)，2021年全球PC出貨量達(dá)4.99億臺(tái)，同比增長(zhǎng)9%，是中國(guó)大陸市場(chǎng)的八倍以上；此外，根據(jù)系統(tǒng)軟件園數(shù)據(jù)，win10活躍用戶達(dá)13億,裝機(jī)量16.6億臺(tái)，預(yù)計(jì)win10占比約70% 。綜上，我們預(yù)計(jì)全球Office潛在市場(chǎng)用戶量或在20億以上。

Office潛在師生用戶群體規(guī)模測(cè)算。根據(jù)教育部數(shù)據(jù)，2021年，全國(guó)共有各級(jí)各類學(xué)校52.93萬(wàn)所，在校生2.91億人，專任教師1844.37萬(wàn)人。其中，

（1）義務(wù)教育階段學(xué)校20.72萬(wàn)所，義務(wù)教育在校生1.58億人（小學(xué)1.08億、初中0.5億），義務(wù)教育專任教師1057.19萬(wàn)人；

（2）高中階段學(xué)校2.19萬(wàn)所，高中階段在校生0.39億人，高中階段教師272萬(wàn)人；

（3）高等學(xué)校3012所，高等教育在學(xué)總規(guī)模0.44億人，高等教育專任教師 188.52萬(wàn)人。

3.成長(zhǎng)路徑：產(chǎn)品和市場(chǎng)并舉，“2B和2C”雙驅(qū)動(dòng)

3.1.五大產(chǎn)品戰(zhàn)略：多屏、云、內(nèi)容、AI、協(xié)作

公司主要產(chǎn)品包括 WPS Office 辦公軟件、金山文檔等辦公能力產(chǎn)品矩陣以及金山數(shù)字辦公平臺(tái)解決方案。

（1）WPS Office辦公軟件是公司的核心產(chǎn)品，為用戶提供一站式辦公服務(wù)。產(chǎn)品通過(guò)WPS Office桌面版（Windows版本、Mac版本、Linux版本）及WPS Office移動(dòng)版（Android版本、iOS版本），實(shí)現(xiàn)了多端覆蓋，在不同的終端設(shè)備/系統(tǒng)上擁有相同的文檔處理能力。WPS Office在與國(guó)外主流Office高度兼容的同時(shí)，擁有豐富的特色功能，為廣大用戶提供穩(wěn)定、便捷的辦公支持，滿足各類用戶的辦公需要。

（2）金山文檔是一款支持多人實(shí)時(shí)協(xié)作的在線文檔服務(wù)。金山文檔基于HTML5技術(shù)，在Windows、MacOS、Linux、Android、iOS、iPad OS平臺(tái)上，通過(guò)瀏覽器、微信小程序、QQ小程序等多種途徑支持在線文檔和Office文檔的管理、查看、編輯、協(xié)作等文檔處理能力。

金山文檔提供的在線文檔格式面向輕量化的協(xié)同創(chuàng)作和分享場(chǎng)景，幫助用戶在不同平臺(tái)上，尤其是協(xié)作參與者跨越桌面和移動(dòng)平臺(tái)的情況下，獲得更專注于內(nèi)容創(chuàng)作和表達(dá)、降低文檔樣式調(diào)整時(shí)間成本的辦公體驗(yàn)；同時(shí)，依托于金山辦公自研的Office內(nèi)核引擎服務(wù)化，實(shí)現(xiàn)了與WPS Office客戶端產(chǎn)品族的完美兼容和無(wú)縫整合。該產(chǎn)品支持獨(dú)立設(shè)置不同協(xié)作成員的查看或編輯權(quán)限，文檔數(shù)據(jù)安全可控、自動(dòng)保存、實(shí)時(shí)同步，可為用戶提供場(chǎng)景多樣化的云辦公體驗(yàn)。

（3）金山數(shù)字辦公平臺(tái)

金山數(shù)字辦公平臺(tái)是基于金山辦公產(chǎn)品矩陣，進(jìn)行云化、中臺(tái)化改造和二次開(kāi)發(fā)后打造的涵蓋內(nèi)容創(chuàng)作與管理、協(xié)同辦公、業(yè)務(wù)數(shù)字化的賦能解決方案。作為辦公數(shù)字化轉(zhuǎn)型交互樞紐，可支撐政府、國(guó)企、央企、規(guī)模民企在內(nèi)的大型、超大型組織，建立專屬的數(shù)字化辦公平臺(tái)，也可向中小企業(yè)及組織提供一站式辦公云服務(wù)。

平臺(tái)包括向用戶提供以WPSOffice辦公軟件、金山文檔及金山協(xié)作（企業(yè)IM）為核心的辦公能力產(chǎn)品矩陣，通過(guò)統(tǒng)一的身份認(rèn)證服務(wù)配套文檔及協(xié)作兩大數(shù)字辦公中臺(tái)以及開(kāi)放的生態(tài)體系為用戶賦能。面對(duì)用戶需求場(chǎng)景提供全套平臺(tái)、模塊組合、能力嵌入三種賦能方案，打造了基于公有云、混合云、私有化及全信創(chuàng)環(huán)境的四種交付方式。

a.文檔中臺(tái)

文檔中臺(tái)定位為企業(yè)提供文檔能力的共享中心，實(shí)現(xiàn)WPS核心技術(shù)能力的賦能幫助企業(yè)完成數(shù)據(jù)資產(chǎn)和企業(yè)知識(shí)沉淀?？芍ζ髽I(yè)信息化建設(shè)項(xiàng)目供應(yīng)商及開(kāi)發(fā)者快速構(gòu)建內(nèi)容協(xié)作平臺(tái)。

宗旨是將WPS產(chǎn)品矩陣服務(wù)化，快速響應(yīng)辦公場(chǎng)景中的協(xié)作應(yīng)用需求，實(shí)現(xiàn)各應(yīng)用系統(tǒng)中的非結(jié)構(gòu)化的數(shù)據(jù)歸集，為知識(shí)沉淀奠定基礎(chǔ)，提供Office格式引擎服務(wù)化處理能力，為企業(yè)提供二次開(kāi)發(fā)能力，根據(jù)企業(yè)業(yè)務(wù)系統(tǒng)對(duì)文檔的處理場(chǎng)景分類進(jìn)行組合封裝，為企業(yè)客戶提供具備核心文檔處理場(chǎng)景解決方案的能力模塊，為數(shù)字企業(yè)轉(zhuǎn)型提供基礎(chǔ)能力支撐。

b.協(xié)作中臺(tái)

協(xié)作中臺(tái)是為企業(yè)提供協(xié)同辦公相關(guān)能力的共享中心，實(shí)現(xiàn)即時(shí)通訊、云文檔、開(kāi)放平臺(tái)和組織管理等核心能力的賦能，幫助企業(yè)快速搭建能夠滿足企業(yè)日常工作和內(nèi)外部交流、協(xié)同需求的專屬工作平臺(tái)。

助力企業(yè)安全、高效地實(shí)現(xiàn)信息系統(tǒng)升級(jí)，促進(jìn)企業(yè)增質(zhì)、提效、快速完成數(shù)字化轉(zhuǎn)型。協(xié)作中臺(tái)的產(chǎn)品宗旨是將金山辦公內(nèi)協(xié)同辦公相關(guān)的產(chǎn)品矩陣服務(wù)化，快速響應(yīng)協(xié)同辦公場(chǎng)景中的各項(xiàng)需求；高度開(kāi)放協(xié)同辦公場(chǎng)景相關(guān)的各項(xiàng)接口能力，為企業(yè)自建協(xié)同功能提供基礎(chǔ)；提供靈活的業(yè)務(wù)服務(wù)化處理能力，為企業(yè)提供二次開(kāi)發(fā)能力。

金山辦公產(chǎn)品具備明顯優(yōu)勢(shì)。金山移動(dòng)版辦公軟件產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占據(jù)首位，并輻射全球市場(chǎng)。同時(shí)，金山深度服務(wù)我國(guó)本土用戶，可為國(guó)內(nèi)用戶提供更貼近國(guó)民辦公習(xí)慣的資源及支持服務(wù)。

2020年，公司提出 “協(xié)作”的產(chǎn)品戰(zhàn)略，形成了“多屏、云、內(nèi)容、AI和協(xié)作”五大產(chǎn)品戰(zhàn)略。2022年，公司圍繞五大產(chǎn)品戰(zhàn)略持續(xù)投入。

（1）聚焦用戶數(shù)字資產(chǎn)管理需求，強(qiáng)化數(shù)字辦公平臺(tái)服務(wù)能力

公司圍繞客戶數(shù)據(jù)資產(chǎn)全生命周期管理需求，逐步提升用戶數(shù)據(jù)資產(chǎn)的上云體驗(yàn)，優(yōu)化對(duì)云文檔的資源管理能力。同時(shí)公司升級(jí)多賬號(hào)架構(gòu)體系，可實(shí)現(xiàn)企業(yè)與個(gè)人賬號(hào)分離，滿足企業(yè)數(shù)據(jù)與個(gè)人數(shù)據(jù)的隔離需求，為企業(yè)用戶數(shù)據(jù)安全構(gòu)建了穩(wěn)固基礎(chǔ)，面對(duì)個(gè)人用戶則有效提升其端內(nèi)云體驗(yàn)，增強(qiáng)其對(duì)個(gè)人數(shù)據(jù)資產(chǎn)的認(rèn)知。

推出了金山數(shù)字辦公平臺(tái)企業(yè)版，在商業(yè)版的基礎(chǔ)上增加了專業(yè)的集成對(duì)接和實(shí)施服務(wù)，通過(guò)更為全面的二次開(kāi)發(fā)接口、完整的安全管控模塊以及低代碼平臺(tái)，賦能組織級(jí)用戶實(shí)現(xiàn)多系統(tǒng)連通，幫助其打造自主的數(shù)字化辦公環(huán)境。

（2）協(xié)作產(chǎn)品持續(xù)完善，打造新一代辦公生態(tài)。

公司繼續(xù)打磨新一代協(xié)作文檔，完成視覺(jué)改造升級(jí)，著重提升文檔容器化能力，進(jìn)一步支持了和在線表格、輕維表、日歷等公司其他產(chǎn)品的打通以及多項(xiàng)第三方產(chǎn)品的嵌入，在多個(gè)領(lǐng)域形成了自發(fā)的熱點(diǎn)文檔傳播案例。

同時(shí)，公司持續(xù)探索表格數(shù)據(jù)的應(yīng)用化方向，增強(qiáng)了多項(xiàng)場(chǎng)景化連接能力，如在線表格支持關(guān)聯(lián)電話號(hào)碼直接撥號(hào)、表單自動(dòng)識(shí)別全國(guó)各省市健康碼等，在北京、上海、珠海等多個(gè)城市的抗疫工作中廣泛應(yīng)用并形成了政府?dāng)?shù)字化工作的一系列最佳實(shí)踐，收獲品牌美譽(yù)。

在頭部客戶的實(shí)際應(yīng)用和共創(chuàng)中，公司多款協(xié)作產(chǎn)品持續(xù)提升體驗(yàn)，如金山日歷已基本在某頭部客戶中實(shí)現(xiàn)對(duì)海外標(biāo)桿產(chǎn)品的替代。面對(duì)組織級(jí)用戶的需求痛點(diǎn)，優(yōu)化協(xié)作中分享、評(píng)論等功能，聚合用戶需求，強(qiáng)化多端云服務(wù)統(tǒng)一性。

（3）私有云產(chǎn)品優(yōu)化升級(jí)，AI智能化水平持續(xù)提升

在私有化部署產(chǎn)品層面，公司在Web Office側(cè)持續(xù)加大投入，聚焦客戶的云文檔服務(wù)體驗(yàn)，在企業(yè)用戶需求最多的公文預(yù)覽及安全管控能力上進(jìn)行優(yōu)化升級(jí)，為私有化業(yè)務(wù)提供了良好支撐。

另外，公司優(yōu)化升級(jí)了云文檔及文檔中臺(tái)等產(chǎn)品，部署要求更輕量化、安裝升級(jí)更便捷、響應(yīng)能力更迅速，有效降低了公司及用戶的運(yùn)維成本，拓寬了產(chǎn)品的潛在市場(chǎng)。同時(shí)，公司持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)品智能化迭代，OCR及NLP的能力不斷提升，OCR水平的提升使得公司在PDF轉(zhuǎn)換等產(chǎn)品功能上繼續(xù)保持業(yè)界領(lǐng)先態(tài)勢(shì)。

3.2.2C：增加功能、豐富運(yùn)營(yíng)，用戶量持續(xù)高增

公司C端訂閱主要是WPS會(huì)員、稻殼會(huì)員，超級(jí)會(huì)員三類。

1）WPS：WPS會(huì)員服務(wù)注重基于WPSOffice辦公軟件的功能型服務(wù)，WPSOffice兼容Word、Excel、PPT三大辦公組件的不同格式，支持PDF文檔的編輯與格式轉(zhuǎn)換集成思維導(dǎo)圖、流程圖、表單等功能。WPS年會(huì)員價(jià)格89元。

2）稻殼：公司2016年4月正式引入以月度付費(fèi)購(gòu)買的稻殼會(huì)員體系，稻殼會(huì)員注重基于WPS Office辦公軟件的內(nèi)容型服務(wù)，稻殼兒（Docer）是WPS官方辦公內(nèi)容資源平臺(tái)，針對(duì)用戶需求提供的辦公模板及素材。稻殼兒平臺(tái)上擁有5大模板庫(kù)、10大素材庫(kù)、千萬(wàn)文庫(kù)資源以及超1億的內(nèi)容資源。同時(shí)，公司為用戶提供專屬的定制設(shè)計(jì)服務(wù)。稻殼會(huì)員年價(jià)格59元

超級(jí)會(huì)員：公司2017年初將WPS會(huì)員和稻殼會(huì)員整合為超級(jí)會(huì)員，超級(jí)會(huì)員除可同時(shí)享用WPS會(huì)員及稻殼會(huì)員的所有特權(quán)外，同時(shí)還擁有更大的云文檔存儲(chǔ)空間、更多的多人云協(xié)作團(tuán)隊(duì)人數(shù)上限、更全面且不受次數(shù)限制的應(yīng)用功能等高級(jí)權(quán)限，使其所制作的文字文檔、表格文檔、演示文檔更加專業(yè)和美觀。超級(jí)會(huì)員年價(jià)格159元。

公司主要產(chǎn)品活躍用戶數(shù)和付費(fèi)用戶數(shù)持續(xù)增長(zhǎng)，用戶粘性持續(xù)提升。

主要產(chǎn)品MAU：截至2022Q3，公司主要產(chǎn)品月度活躍設(shè)備數(shù)為5.78億，同比增長(zhǎng)10.94%。其中WPSOfficePC版月度活躍設(shè)備數(shù)2.38億，同比增長(zhǎng)15.53%；移動(dòng)版月度活躍設(shè)備數(shù)3.36億，同比增長(zhǎng)8.04%，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)月活躍用戶第一位；公司其他產(chǎn)品月度活躍設(shè)備數(shù)接近500萬(wàn)。

付費(fèi)用戶數(shù)：隨著互聯(lián)網(wǎng)用戶付費(fèi)習(xí)慣的養(yǎng)成，公司自2014年12月開(kāi)展WPS會(huì)員訂閱服務(wù)業(yè)務(wù)、2016年4月開(kāi)始稻殼會(huì)員訂閱服務(wù)業(yè)務(wù)。

截至2022H1，公司累計(jì)年度付費(fèi)個(gè)人用戶數(shù)達(dá)到2856萬(wàn)，同比增長(zhǎng)30.53%，推動(dòng)個(gè)人訂閱業(yè)務(wù)收入繼續(xù)保持快速增長(zhǎng)。得益于公司產(chǎn)品的市場(chǎng)影響力及龐大的用戶基礎(chǔ)，付費(fèi)用戶月活逐漸提升、免費(fèi)用戶向付費(fèi)用戶的轉(zhuǎn)化率不斷上升，未來(lái)WPS會(huì)員、稻殼會(huì)員收入的增長(zhǎng)空間較大。

金山文檔：2018年下半年開(kāi)始研發(fā)，受延時(shí)復(fù)工影響，各公司遠(yuǎn)程辦公需求爆發(fā)式增加，2020年疫情期間創(chuàng)下2.38億月活的成績(jī)。

公司不斷強(qiáng)化個(gè)人用戶云辦公體驗(yàn)及對(duì)個(gè)人數(shù)據(jù)資產(chǎn)的感知；截至6月底用戶通過(guò)公有云上傳的云文檔數(shù)量已超1,519億份，同比增長(zhǎng)39.89%，對(duì)應(yīng)存儲(chǔ)總量已達(dá)270PB，同比增長(zhǎng)67.84%。

得益于付費(fèi)用戶數(shù)和平均會(huì)員價(jià)值的提升，公司個(gè)人訂閱業(yè)務(wù)收入保持高速增長(zhǎng)。2021年，公司個(gè)人訂閱業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入14.65億元，同比增長(zhǎng)44.2%，2022年前三季度，在疫情背景下，個(gè)人訂閱業(yè)務(wù)仍然施行41.4%的增長(zhǎng)。我們根據(jù)付費(fèi)用戶數(shù)個(gè)個(gè)人訂閱收入簡(jiǎn)單測(cè)算，預(yù)計(jì)2021年單個(gè)會(huì)員平均價(jià)值為57.76元/年，對(duì)比2020年提升6元/年，漲幅超過(guò)10%。

公司通過(guò)提升增加會(huì)員服務(wù)功能和內(nèi)容、豐富運(yùn)營(yíng)手段等提升付費(fèi)會(huì)員數(shù)量。用戶數(shù)量增長(zhǎng)、消費(fèi)頻次及轉(zhuǎn)化率提升、用戶粘性增強(qiáng)等因素共同拉動(dòng)了個(gè)人服務(wù)訂閱業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)未來(lái)個(gè)人服務(wù)訂閱收入繼續(xù)呈現(xiàn)增長(zhǎng)趨勢(shì)。同時(shí)，在個(gè)人用戶業(yè)務(wù)方面，金山辦公推進(jìn)由“工具”向“服務(wù)”的產(chǎn)品定位轉(zhuǎn)變，用戶粘性逐漸增加。

我們對(duì)功能及模板進(jìn)行精細(xì)化整合，利用技術(shù)改善產(chǎn)品體驗(yàn)，解決用戶痛點(diǎn)并滿足用戶需求。此外，為了引導(dǎo)用戶快速了解產(chǎn)品使用，我們根據(jù)不同產(chǎn)品開(kāi)設(shè)金山辦公在線課堂，以更好地解決各類應(yīng)用場(chǎng)景下的用戶使用問(wèn)題。

3.3.2B：數(shù)字辦公平臺(tái)快速推廣，訂閱轉(zhuǎn)型提速

公司2B業(yè)務(wù)主要是面向政企客戶提供WPS Office，金山文檔、金山數(shù)字辦公平臺(tái)等產(chǎn)品和解決方案。公司順應(yīng)組織級(jí)用戶數(shù)字化辦公、端云一體化和移動(dòng)化辦公需求，面向中央部委及地方政府，以及金融、能源、通信、制造、互聯(lián)網(wǎng)等眾多行業(yè)提供優(yōu)質(zhì)的數(shù)字化產(chǎn)品和服務(wù)，助力其實(shí)現(xiàn)數(shù)字資產(chǎn)集中管理、有效利用、高效協(xié)同及安全管控等目標(biāo)，加速其數(shù)字化轉(zhuǎn)型。

公司政企客戶服務(wù)團(tuán)隊(duì)當(dāng)前規(guī)模約400人，另有150余家簽約服務(wù)商及500余名認(rèn)證工程師，共同服務(wù)于政企用戶。除了具備專業(yè)辦公軟件應(yīng)用知識(shí)以外，部分成員還具備產(chǎn)品二次開(kāi)發(fā)能力、項(xiàng)目管理能力、辦公咨詢顧問(wèn)能力，能夠從產(chǎn)品集成層面、客戶需求管理層面、辦公方案層面，給政企客戶提供有力支撐和服務(wù)保障，同時(shí)也提升了公司產(chǎn)品與政企客戶辦公需求的吻合度。

該團(tuán)隊(duì)旨在客戶生命周期的每個(gè)接觸點(diǎn)，主動(dòng)協(xié)調(diào)運(yùn)營(yíng)，讓客戶不斷朝著需求被滿足靠近，切實(shí)提升其產(chǎn)品和服務(wù)使用體驗(yàn)。

云產(chǎn)品需求增長(zhǎng)帶動(dòng)訂閱制轉(zhuǎn)型提速。

公司通過(guò)完善產(chǎn)品體系、提升服務(wù)體驗(yàn)、拓寬生態(tài)渠道等舉措持續(xù)提升WPS Office 系列產(chǎn)品在各級(jí)用戶的滲透，并積極推動(dòng)國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)客戶從傳統(tǒng)的獨(dú)立端辦公向云和協(xié)作辦公轉(zhuǎn)化。公司在國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)客戶授權(quán)轉(zhuǎn)訂閱進(jìn)程持續(xù)加速，推動(dòng)國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)訂閱業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)。2022H1，公司數(shù)字辦公平臺(tái)新增服務(wù)政企客戶1838家，帶動(dòng)數(shù)字辦公平臺(tái)（云產(chǎn)品）收入同比增長(zhǎng)51%。

在版式應(yīng)用軟件領(lǐng)域，子公司數(shù)科網(wǎng)維的OFD版式軟件功能不斷豐富，與金山WPS深度兼容，為電子公文、電子證照、電子檔案及電子發(fā)票等應(yīng)用場(chǎng)景的用戶了提供完善的流版一體化體驗(yàn)，產(chǎn)品在政府及部委市場(chǎng)的覆蓋度及滲透率均有顯著提升。

緊跟國(guó)家戰(zhàn)略規(guī)劃，生態(tài)合作向縱深發(fā)展。

公司持續(xù)強(qiáng)化合作伙伴關(guān)系，修訂合作政策，優(yōu)化與經(jīng)銷商、服務(wù)商、生態(tài)伙伴的合作機(jī)制，通過(guò)開(kāi)放賦能的形式，共同推廣數(shù)字辦公平臺(tái)解決方案。

公司與國(guó)內(nèi)三大電信運(yùn)營(yíng)商、華為、中國(guó)電子、浪潮等頭部云廠商之間建立了穩(wěn)定的伙伴關(guān)系。同時(shí)，公司緊跟國(guó)家戰(zhàn)略規(guī)劃，高度重視算力網(wǎng)絡(luò)布局，隨著“東數(shù)西算”工程全面啟動(dòng)，作為算力應(yīng)用龍頭企業(yè)，加入“黃河流域算力產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟”，成為首批成員單位。

與華為鴻蒙合作探索全場(chǎng)景服務(wù)。2022年11月，金山辦公與華為正式簽訂戰(zhàn)略合作備忘錄，未來(lái)將進(jìn)一步依托于雙方的軟硬件能力，在鴻蒙生態(tài)領(lǐng)域展開(kāi)深度合作，攜手探索更多全場(chǎng)景協(xié)同辦公解決方案，共創(chuàng)、共享鴻蒙生態(tài)的成功。

具體而言，華為將提供全生命周期服務(wù)平臺(tái)和開(kāi)發(fā)套件，助力金山辦公低成本、低門檻，快速接入鴻蒙生態(tài)。

金山辦公將基于鴻蒙系統(tǒng)的開(kāi)放性和創(chuàng)新性，進(jìn)一步強(qiáng)化與完善產(chǎn)品能力，逐步將WPS及其他旗下產(chǎn)品適配華為1 8 N設(shè)備，對(duì)接1 8 N 設(shè)備的開(kāi)放性服務(wù)，為鴻蒙終端用戶提供更優(yōu)質(zhì)的辦公服務(wù)。

4.信創(chuàng)催化：“科技自立”戰(zhàn)略升級(jí)，信創(chuàng)有望加速

4.1.公司在黨政市占率領(lǐng)先，并積極推進(jìn)行業(yè)試點(diǎn)

公司具備辦公軟件30余年的技術(shù)積累和辦公領(lǐng)域?qū)I(yè)研究的優(yōu)勢(shì)，旗下主要產(chǎn)品和服務(wù)由公司自主研發(fā)而形成，針對(duì)核心技術(shù)具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)。

公司自主研發(fā)的WPS Office Linux版已經(jīng)全面支持國(guó)產(chǎn)整機(jī)平臺(tái)和國(guó)產(chǎn)操作系統(tǒng)，并進(jìn)行了深度適配和定制優(yōu)化，目前產(chǎn)品已在國(guó)家多項(xiàng)重大示范工程項(xiàng)目中完成系統(tǒng)適配和應(yīng)用推廣，并在國(guó)家黨政機(jī)關(guān)和事業(yè)單位中建立了示范效應(yīng)。

2022H1，公司專注于信創(chuàng)用戶使用體驗(yàn)及黏性的提升，持續(xù)優(yōu)化信創(chuàng)領(lǐng)域產(chǎn)品能力，憑借多端兼容的優(yōu)勢(shì)，以文檔的協(xié)作辦公能力為中心，提供服務(wù)化、組件化的解決方案，助力信創(chuàng)客戶數(shù)字化建設(shè)。公司側(cè)重對(duì)信創(chuàng)領(lǐng)域項(xiàng)目的實(shí)施及交付工作，在優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品質(zhì)量保障下，公司信創(chuàng)產(chǎn)品驗(yàn)收通過(guò)率達(dá)100%，使用率進(jìn)一步提升。

行業(yè)信創(chuàng)方面，2021年，公司積極參與金融行業(yè)信創(chuàng)的各項(xiàng)試點(diǎn)，取得了一行兩會(huì)、交易所、銀行、券商等客戶的一致認(rèn)可。

并在以大型銀行為代表的多個(gè)客戶項(xiàng)目上落地了信創(chuàng)云文檔項(xiàng)目，形成與信創(chuàng)平臺(tái)OA產(chǎn)品的對(duì)接，為用戶帶來(lái)信創(chuàng)形態(tài)下的端云一體化辦公服務(wù)，論證了公司信創(chuàng)平臺(tái)的基礎(chǔ)辦公服務(wù)能力，可以滿足大型客戶日常辦公需求，助力了公司端云一體模式在信創(chuàng)行業(yè)的快速?gòu)?fù)制。

2022H1，在政策引導(dǎo)與行業(yè)需求驅(qū)動(dòng)下，以金融、能源、電信等領(lǐng)域?yàn)榇淼男袠I(yè)信創(chuàng)客戶對(duì)公司端云一體化產(chǎn)品需求不斷加深，帶動(dòng)公司產(chǎn)品在信創(chuàng)領(lǐng)域的滲透率繼續(xù)提升。

2022年10月，金山辦公三款軟件產(chǎn)品WPS文檔中心、WPS文檔中臺(tái)、金山協(xié)作完成并通過(guò)了金融信創(chuàng)生態(tài)實(shí)驗(yàn)室的適配驗(yàn)證。

這意味著金山辦公的三款適配產(chǎn)品達(dá)到金融信創(chuàng)適配應(yīng)用要求，各項(xiàng)性能可滿足中、大型金融機(jī)構(gòu)的高可用部署需求。

此次測(cè)試工作完成了多端、多場(chǎng)景測(cè)試，不僅為金融行業(yè)解決方案推廣提供了有力支撐，同時(shí)對(duì)其他行業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型解決方案的推廣有著積極參考價(jià)值。

目前，金山辦公以WPS文檔中心、WPS文檔中臺(tái)、金山協(xié)作三款產(chǎn)品為基礎(chǔ)，構(gòu)建了面向金融行業(yè)的解決方案。

該方案以文檔的協(xié)作辦公能力為中心，提供服務(wù)化、組件化的技術(shù)解決方案，充分滿足金融客戶在辦公實(shí)踐中對(duì)于實(shí)現(xiàn)安全管理、優(yōu)化協(xié)作效率以及降低自建成本的需求，為中、大型金融機(jī)構(gòu)辦公數(shù)字化建設(shè)賦能，助力金融信息技術(shù)創(chuàng)新。

信創(chuàng)“專項(xiàng)激勵(lì)”政策持續(xù)落地，向區(qū)縣下沉。

2022年11月，金華市發(fā)布《支持信息技術(shù)應(yīng)用產(chǎn)業(yè)發(fā)展的若干政策意見(jiàn)》，提出“在充分競(jìng)爭(zhēng)的前提下，鼓勵(lì)在政府采購(gòu)中積極采購(gòu)信息技術(shù)應(yīng)用企業(yè)所開(kāi)發(fā)的產(chǎn)品”。

我國(guó)地方性信創(chuàng)專項(xiàng)激勵(lì)政策陸續(xù)出臺(tái)，目前已有廣州、天津、黃陂、蘇州、太原等地發(fā)布相關(guān)政策，將促進(jìn)黨政和行業(yè)信創(chuàng)規(guī)劃持續(xù)落地。

“十四五”期間，黨政和行業(yè)信創(chuàng)持續(xù)放量可期，根據(jù)零壹智庫(kù)、數(shù)字化講習(xí)所報(bào)告：

（1）黨政信創(chuàng)。2019年以來(lái)，在國(guó)家政策等多方推動(dòng)下，我們政府信創(chuàng)招投標(biāo)迅速放量增長(zhǎng)。2019年至2021年11月期間，全國(guó)政府總信創(chuàng)招標(biāo)金額達(dá)463.81億元，2020年，總招標(biāo)金額達(dá)279.24億元。即使面對(duì)疫情沖擊與貿(mào)易摩擦升級(jí)的情況下，信創(chuàng)產(chǎn)業(yè)仍實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)高增?！笆奈濉逼陂g，隨著黨政信創(chuàng)下沉至區(qū)縣級(jí)，以及電子政務(wù)信創(chuàng)的全面鋪開(kāi)，我們認(rèn)為，黨政信創(chuàng)有望引來(lái)新一輪增長(zhǎng)。

（2）教育信創(chuàng)。2019年正式提出發(fā)展信創(chuàng)產(chǎn)業(yè)以來(lái)，全國(guó)各地教育類信創(chuàng)招標(biāo)項(xiàng)目成交金額大幅增長(zhǎng)，2019年突破一千萬(wàn)元，2021年突破五千萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)36.15%。2022年9月，中央制定千億政策貼息 專項(xiàng)再貸款“組合拳”，支持教育等10個(gè)領(lǐng)域的設(shè)備購(gòu)置和更新改造。政策要求盡可能買國(guó)產(chǎn)儀器，短期帶來(lái)顯著訂單需求(未來(lái)1年)，長(zhǎng)期加速整個(gè)基礎(chǔ)科學(xué)儀器的國(guó)產(chǎn)化替代。各地區(qū)學(xué)校對(duì)教育信創(chuàng)發(fā)展的重視程度不斷提高，教育信創(chuàng)將加速推進(jìn)，迎來(lái)一個(gè)發(fā)展高峰。

5.盈利預(yù)測(cè)和估值

5.1.盈利預(yù)測(cè)

公司主營(yíng)業(yè)務(wù)包括系統(tǒng)集成服務(wù)、網(wǎng)絡(luò)安全與自主可控、智慧應(yīng)用與服務(wù)、云服務(wù)四大部分。

（1）個(gè)人訂閱

A. 隨著企業(yè)和個(gè)人使用辦公軟件人數(shù)增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)公司主要產(chǎn)品MAU維持一定的增長(zhǎng)。

B. 公司不斷增加會(huì)員功能和用戶體驗(yàn)，提升會(huì)員價(jià)值，將驅(qū)動(dòng)付費(fèi)率持續(xù)提升。

C.考慮到目前公司平均會(huì)員價(jià)值僅50-60元，參考公司產(chǎn)品價(jià)值的提升以及會(huì)員定價(jià)，我們預(yù)計(jì)未來(lái)平均會(huì)員價(jià)值仍能持續(xù)提升，但提價(jià)幅度將會(huì)根據(jù)未來(lái)國(guó)內(nèi)整體經(jīng)濟(jì)環(huán)境有所變化。

因此，預(yù)計(jì)2022-2024年個(gè)人訂閱業(yè)務(wù)收入收入分別為19.7、25.9、33.6億元，增速分別為34.2%、31.9%、29.8%。

（2）機(jī)構(gòu)訂閱

A. 公司持續(xù)推廣機(jī)構(gòu)訂閱業(yè)務(wù)，隨著正版化率提升，以及企業(yè)采購(gòu)量增加，公司訂閱業(yè)務(wù)將持續(xù)增長(zhǎng)。

B. 公司加強(qiáng)數(shù)字辦公平臺(tái)的推廣，提升對(duì)企業(yè)的專業(yè)化服務(wù)，將驅(qū)動(dòng)機(jī)構(gòu)客戶付費(fèi)率的提升，以及單客戶價(jià)值的提升。

C. 預(yù)計(jì)2023年黨政信創(chuàng)下沉和行業(yè)信創(chuàng)持續(xù)滲透，將驅(qū)動(dòng)公司機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)加速增長(zhǎng)。

預(yù)計(jì)2022-2024年公司機(jī)構(gòu)訂閱業(yè)務(wù)收入分別為6.5、10.9、16.6億元，增速分別為46.3%、66.3%、53.1%。

（3）機(jī)構(gòu)授權(quán)

A. 預(yù)計(jì)公司主推訂閱模式，將對(duì)機(jī)構(gòu)授權(quán)業(yè)務(wù)帶來(lái)一定影響。B.預(yù)計(jì)2023年黨政信創(chuàng)下沉和行業(yè)信創(chuàng)持續(xù)滲透，將驅(qū)動(dòng)公司機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)加速增長(zhǎng)。

C.2022年疫情等因素影響，以及黨政信創(chuàng)節(jié)奏不可控，預(yù)計(jì)對(duì)2022-2023年機(jī)構(gòu)授權(quán)收入造成一定影響。

2022-2024年公司機(jī)構(gòu)授權(quán)收入分別為10.6、16.3、25.3億元，增速分別為10.4%、53.6%、55.3%。

（4）廣告和其他

近年，公司基于優(yōu)化用戶使用體驗(yàn)的長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略考慮，主動(dòng)減少?gòu)V告位數(shù)量及推送頻次，注重提升點(diǎn)擊質(zhì)量，減少對(duì)用戶的干擾，促使廣告業(yè)務(wù)逐步平穩(wěn)收縮。金山辦公CEO章慶元就在微博上表示，計(jì)劃明年底關(guān)閉用戶體驗(yàn)不佳的廣告業(yè)務(wù)。

預(yù)計(jì)2022-2024年公司廣告和其他業(yè)務(wù)收入分別為2.3、1.7、1.4億元，增速分別為-42.5%、-25.8%、-18.4%。

綜上，預(yù)計(jì)2022-2024年公司總營(yíng)收分別為39.15、54.83、77.02億元，增速分別為19.36%、40.06%、40.47%。

5.2.估值分析和總結(jié)

我們選擇中國(guó)軟件、用友網(wǎng)絡(luò)為可比公司，中國(guó)軟件同為信創(chuàng)領(lǐng)軍企業(yè)，主營(yíng)業(yè)務(wù)包括系統(tǒng)集成以及信創(chuàng)軟件。用友網(wǎng)絡(luò)為全球企業(yè)管理軟件領(lǐng)先企業(yè)，云轉(zhuǎn)型持續(xù)深化，同樣受益于國(guó)產(chǎn)化和數(shù)字化浪潮。

根據(jù)Wind一致預(yù)期，預(yù)計(jì)2022-2024年，中國(guó)軟件、用友網(wǎng)絡(luò)凈利潤(rùn)復(fù)合增速的平均值為65.24%，2023年P(guān)E估值的平均值為91.00倍。

公司在辦公軟件領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯，機(jī)構(gòu)和個(gè)人業(yè)務(wù)均具備廣闊的量、價(jià)提升空間，在信創(chuàng)加速推廣趨勢(shì)下，公司業(yè)務(wù)增長(zhǎng)有望提速。

考慮到2022年下半年國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)，以及“二十大”召開(kāi)期間，信創(chuàng)推進(jìn)節(jié)奏不可控等因素影響，我們下調(diào)公司2022-2024年?duì)I收41.66/56.52/75.08億元的預(yù)測(cè)至39.15/54.83/77.02億元，下調(diào)2022-2024年 EPS 2.71/3.88/5.22元的預(yù)測(cè)至2.57/3.99/5.85元，對(duì)應(yīng)2022年12月30日264.49元/股收盤價(jià)，PE 分別為102.93/66.34/45.18倍。

6.風(fēng)險(xiǎn)因素

（1）宏觀環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)。

軟件行業(yè)是面臨全球化的競(jìng)爭(zhēng)與合作并得到國(guó)家政策大力支持的行業(yè)，受到國(guó)內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)法規(guī)和貿(mào)易政策等宏觀環(huán)境因素的影響。近年來(lái)，全球宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)平穩(wěn)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中有升，國(guó)家也出臺(tái)了相關(guān)的政策法規(guī)大力支持半導(dǎo)體行業(yè)的發(fā)展。

未來(lái)，如果國(guó)內(nèi)外宏觀環(huán)境因素發(fā)生不利變化，可能會(huì)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)帶來(lái)不利影響。同時(shí)，公司作為全球領(lǐng)先的辦公軟件服務(wù)商，海內(nèi)外數(shù)億用戶提供全球化產(chǎn)品及服務(wù)。

近年來(lái)，國(guó)際政治、經(jīng)濟(jì)形勢(shì)日益復(fù)雜，隨著國(guó)際貿(mào)易摩擦的加劇，上述外部因素可能導(dǎo)致公司為海外用戶客戶提供的產(chǎn)品和服務(wù)受到限制。

（2）單一產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)。

公司多年來(lái)專注于辦公軟件領(lǐng)域，WPS Office系列產(chǎn)品及服務(wù)是公司收入的主要來(lái)源。一旦出現(xiàn)革新性技術(shù)導(dǎo)致行業(yè)格局發(fā)生巨大變動(dòng)或新的替代產(chǎn)品出現(xiàn)等情況，公司短期之內(nèi)也許無(wú)法進(jìn)行技術(shù)突破，或不能將自身研發(fā)能力馬上變現(xiàn)，進(jìn)而對(duì)公司經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生不利影響；未來(lái)若公司自行研發(fā)的新技術(shù)或創(chuàng)新性的升級(jí)迭代進(jìn)度、成果未達(dá)預(yù)期、新技術(shù)研發(fā)領(lǐng)域不符合行業(yè)技術(shù)發(fā)展大方向或研發(fā)失敗，將在增加公司研發(fā)成本的同時(shí)，影響公司產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力并錯(cuò)失市場(chǎng)發(fā)展機(jī)會(huì)，對(duì)公司未來(lái)業(yè)務(wù)發(fā)展造成不利影響。

（3）市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。

在國(guó)際市場(chǎng)中，海外競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手處于優(yōu)勢(shì)地位，在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上也與公司形成競(jìng)爭(zhēng)之勢(shì)。海外辦公軟件公司起步早，資金充足，且存在將操作系統(tǒng)與辦公軟件打包出售的情況，可能使公司面臨市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)。

在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)中，大型互聯(lián)網(wǎng)公司也存在布局辦公云服務(wù)、協(xié)同辦公等領(lǐng)域的情況，雖然目前其技術(shù)水平、應(yīng)用情景、目標(biāo)群體等與公司有所差異，但大型互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)擁有較為豐富的資源及技術(shù)，未來(lái)不排除其加大對(duì)文檔處理軟件客戶端的研發(fā)投入力度并依托社交、資訊流量的優(yōu)勢(shì)，屆時(shí)存在對(duì)公司W(wǎng)PS云文檔及云辦公服務(wù)業(yè)務(wù)造成一定影響的可能性。

（4）經(jīng)營(yíng)管理風(fēng)險(xiǎn)。

隨著公司總體經(jīng)營(yíng)規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大，將對(duì)公司在戰(zhàn)略規(guī)劃、組織機(jī)構(gòu)、內(nèi)部控制、運(yùn)營(yíng)管理、財(cái)務(wù)管理等方面提出更高的要求。

如果公司管理層不能持續(xù)有效地提升管理能力、優(yōu)化管理體系，將導(dǎo)致公司管理體系不能完全適應(yīng)公司業(yè)務(wù)規(guī)模的快速發(fā)展，對(duì)公司未來(lái)的經(jīng)營(yíng)和持續(xù)盈利能力造成不利影響。

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