文：權(quán)衡財經(jīng)iqhcj研究員 王心怡

編：許輝

經(jīng)過兩輪中止，最終在昨日6月27日選擇了撤回IPO申請的高密銀鷹新材料股份有限公司（簡稱：銀鷹新材），其擬在創(chuàng)業(yè)板上市，保薦機構(gòu)為江海證券。本次發(fā)行不超過1951.67萬股，占發(fā)行后總股本的比例不低于25.00%。此次擬投入募集資金3.19億元，用于年產(chǎn)11,000噸纖維素醚技改擴建二期（新增5,000噸纖維素醚）建設(shè)項目和補充流動資金。

值得注意的是，深交所于2022年6月17日受理了IPO申請，2022年7月22日公司保薦機構(gòu)江海證券被中國證監(jiān)會立案調(diào)查，導(dǎo)致公司的上市審核被深交所中止。而2023年3月30日中止原因為財報更新。截至2022年6月30日，公司的資產(chǎn)總額為3.19億元，歸屬于母公司所有者權(quán)益為2.41億元。

銀鷹新材實際控制人存在大額擔(dān)保義務(wù)的風(fēng)險，實控人出自審計局，控制眾多其他企業(yè)；毛利率下滑仍超同行，與國外競爭對手存差距；社保繳納數(shù)據(jù)與企信網(wǎng)不一，銷售人員平均薪酬是同行的近3.28倍；關(guān)聯(lián)采購比例較高；前五大客戶收入占比逐年上升至近7成，兩次受環(huán)保處罰。

實際控制人存在大額擔(dān)保義務(wù)的風(fēng)險，實控人出自審計局，控制眾多其他企業(yè)

2011年5月，銀鷹新材前身有限公司由銀鷹化纖出資設(shè)立，設(shè)立時注冊資本2,000萬元，均系貨幣出資。2011年7月銀鷹化纖對公司增資時，公司系銀鷹化纖100%持股子公司；2017年2月、4月山東銀鷹對公司增資時，公司系山東銀鷹100%持股子公司，均為內(nèi)部增資，銀鷹化纖成立于1994年。

2017年12月28日公司進(jìn)行股改，截至股改基準(zhǔn)日2017年9月30日，有限公司賬面未分配利潤為-4,814.97萬元，存在累計未彌補虧損的情況。2018年8月10日在股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌；2020年12月1日完成摘牌。

李勇直接持有公司2,831萬股股份，持股比例48.35%，為公司控股股東、實際控制人。李勇的一致行動人為李珂瑄，李珂瑄為李勇之女。李珂瑄直接持有公司14.52%的股份，李勇及其一致行動人持有公司62.87%的股份。本次發(fā)行后，李勇持有公司36.26%的股份，仍為公司的實際控制人。本次發(fā)行后，李勇及其一致行動人合計持有公司47.15%的股份。

李勇先生，1973年4月出生，本科學(xué)歷。1993年7月至1997年7月，任高密市審計局科員；1997年8月至2002年7月，任高密市人大常委會辦公室秘書；2002年8月至今，歷任銀鷹化纖副總經(jīng)理、副董事長、董事長兼總經(jīng)理；2011年5月至今任公司董事長。李珂瑄1999年生，中國國籍，擁有美國永久居留權(quán)，現(xiàn)就讀于美國ArtCenterCollegeofDesign。

截至招股說明書簽署日，除公司之外，公司控股股東、實際控制人存在為其他企業(yè)（主要為其控制的企業(yè)或12個月內(nèi)曾經(jīng)控制的企業(yè)）提供保證擔(dān)保的情形，保證擔(dān)保的余額合計為7.515億元和752.80萬美元。若未來控股股東、實際控制人控制的其他企業(yè)資信狀況及履約能力大幅下降，導(dǎo)致到期債務(wù)無法順利償還，則控股股東、實際控制人可能需要履行擔(dān)保義務(wù)，從而承擔(dān)相應(yīng)債務(wù)。因此，公司控股股東、實際控制人存在大額擔(dān)保義務(wù)的風(fēng)險。

報告期內(nèi)，公司控股股東、實際控制人控制的銀鷹化纖、山東銀鷹、新疆信泰、新疆天泰、新疆工貿(mào)、云鷹新材主營業(yè)務(wù)為天然纖維素提純、加工產(chǎn)業(yè)鏈中相關(guān)業(yè)務(wù)（2022年3月1日，新疆信泰、新疆天泰、新疆工貿(mào)已停止生產(chǎn)經(jīng)營，由興泰纖維承接其經(jīng)營性資產(chǎn)。同日，興泰纖維開始生產(chǎn)經(jīng)營）；銀鷹進(jìn)出口主營業(yè)務(wù)為進(jìn)口棉短絨、木漿，出口、銷售棉漿粕、粘膠纖維；高密市銀鷹酒店有限公司主營業(yè)務(wù)為餐飲、住宿；高密市文昌中學(xué)主營業(yè)務(wù)為初中教育教學(xué)；銀達(dá)纖維、高密銀鷹售電有限公司、高密市天鷹房地產(chǎn)有限公司、沙灣縣銀鷹林業(yè)有限公司無實際生產(chǎn)經(jīng)營活動；鷹高商貿(mào)的主營業(yè)務(wù)為紡織原輔料及煤炭的貿(mào)易。

2018年12月，公司向銀鷹進(jìn)出口拆入資金2,730萬元，用于償還到期的銀行貸款。借款期限自2018年12月1日至2019年7月31日，還本付息方式為按月還本付息，借款利率參照中國人民銀行同期一年以內(nèi)（含一年）貸款基準(zhǔn)利率執(zhí)行為4.35%。2020年-2022年1-6月，公司現(xiàn)金分紅金額分別為765萬元、1697.95萬元和878.25萬元。

毛利率下滑仍超同行，與國外競爭對手存差距

銀鷹新材主營業(yè)務(wù)為纖維素醚系列產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，主要產(chǎn)品為非離子型纖維素醚，具體包括HEC和MHEC。2019年2022年1-6月，公司的營業(yè)收入分別為1.476億元、1.63億元、2.391億元和1.415億元，凈利潤分別為2751.53萬元、2754.21萬元、5708.48萬元和3309.13萬元。各期經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為3,651.91萬元、2,421.62萬元、2,973.44萬元和12.35萬元。

HEC作為一種重要的非離子型纖維素醚產(chǎn)品，可應(yīng)用于涂料、日化用品、環(huán)保材料、油氣開采、制藥、食品、造紙等諸多領(lǐng)域，但水性涂料是HEC產(chǎn)品最為主要的應(yīng)用市場。公司MHEC產(chǎn)銷規(guī)模較小，目前未在建材市場進(jìn)行大規(guī)模的推廣。

以公司2021年6,729.40噸HEC產(chǎn)品銷量進(jìn)行對比，公司HEC產(chǎn)品在國內(nèi)涂料級HEC產(chǎn)品市場占有率約為19.70%，全球市場占有率約為3.64%。近年來，受到全球經(jīng)濟(jì)下滑及國內(nèi)經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整等因素的影響，我國經(jīng)濟(jì)增速有所放緩，公司身處產(chǎn)業(yè)鏈中間環(huán)節(jié)，宏觀經(jīng)濟(jì)運行情況以及上下游行業(yè)供需關(guān)系會對公司的經(jīng)營發(fā)展產(chǎn)生重要影響。

目前參與HEC市場競爭的企業(yè)主要分為三類：第一類是以美國亞什蘭、美國陶氏化學(xué)、日本信越、韓國樂天、諾力昂等為代表的大型跨國廠商，其憑借產(chǎn)品線完整、技術(shù)領(lǐng)先、研發(fā)能力強、品牌影響力高等優(yōu)勢，占據(jù)大部分市場份額；第二類是以銀鷹新材等企業(yè)為代表的國產(chǎn)廠商，該類企業(yè)較早完成了國內(nèi)HEC產(chǎn)品在技術(shù)工藝方面的突破，實現(xiàn)了國產(chǎn)HEC產(chǎn)品的規(guī)?；a(chǎn)與銷售，其自主核心產(chǎn)品已經(jīng)基本達(dá)到國際廠商水平，憑借穩(wěn)定的產(chǎn)品質(zhì)量、較高的性價比和完善的售前、售后服務(wù)具備了較強的市場競爭力，逐步推進(jìn)國產(chǎn)替代的同時在國際市場具備一定影響力；第三類是國內(nèi)外較多中小規(guī)模HEC生產(chǎn)企業(yè)，資金和技術(shù)實力有限，整體競爭力較弱，主要提供低端產(chǎn)品。

與美國亞什蘭等國外競爭對手相比，公司與該類企業(yè)在產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域廣泛程度、國際品牌影響力、生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模方面尚存在一定差距。報告期內(nèi)，公司綜合毛利率分別為43.78%、43.21%、40.17%和39.95%。而可比同行山東赫達(dá)的毛利率要低，2019年甚至低了10個點。

社保繳納數(shù)據(jù)與企信網(wǎng)不一，銷售人員平均薪酬是同行的近3.28倍

招股書信息顯示，銀鷹新材2019年末-2022年6月末，公司社保已繳納人數(shù)分別為102人、124人、141人和147人；查閱企信網(wǎng)顯示，2019年-2022年，公司社保繳納人數(shù)分別為104人、121人、143人和159人，社保繳納人數(shù)披露不一。

報告期內(nèi)，銀鷹新材期間費用占營業(yè)收入的比重分別為17.77%、21.83%、12.10%和10.65%，其中以銷售費用、研發(fā)費用及管理費用為主，報告期內(nèi)前述三項費用合計占營業(yè)收入比例分別為17.60%、21.74%、12.19%和11.19%。從明細(xì)構(gòu)成來看，職工薪酬和研發(fā)物料消耗占比較高。

截至招股說明書簽署日，公銀鷹新材擁有發(fā)明專利3項，實用新型專利28項。公司的核心技術(shù)人員包括姚江韜、張媛媛、劉莉莉和黃耀祖。2019年-2022年1-6月，公司研發(fā)投入分別為856.33萬元、1,026.36萬元、762.13萬元和482.41萬元，占比分別為5.80%、6.29%、3.19%和3.41%，研發(fā)費用率下滑。姚江韜為公司的董事、總經(jīng)理、核心技術(shù)人員，2021年再公司領(lǐng)取薪酬、津貼金額為693.81萬元。

2019年-2021年，銀鷹新材銷售人員平均薪酬分別為35.66萬元、46.21萬元和70.57萬元，高于山東赫達(dá)同期銷售人員的平均薪酬16.38萬元、20.78萬元和21.54萬元。2021年銷售人員平均薪酬是可比同行山東赫達(dá)的近3.28倍。

報告期各期末，公司資產(chǎn)負(fù)債率分別為19.57%、17.58%、22.36%和24.57%。而可比同行，山東赫達(dá)資產(chǎn)負(fù)債率分別為36.98%、28.78%、41.26%和42.55%。公司償賬能力高于同行。

關(guān)聯(lián)采購比例較高

報告期內(nèi)，銀鷹新材經(jīng)常性關(guān)聯(lián)交易中向關(guān)聯(lián)方采購的金額占當(dāng)期營業(yè)成本、采購總額的比例較高。2019年-2022年1-6月，公司經(jīng)常性關(guān)聯(lián)交易中向關(guān)聯(lián)方采購的金額分別為2,927.04萬元、2,613.12萬元、3,694.81萬元、2,050.32萬元，占當(dāng)期營業(yè)成本的比例分別為35.26%、28.22%、25.82%、24.13%，占當(dāng)期采購總額的比例分別為44.50%、32.46%、26.14%、27.15%。關(guān)聯(lián)采購的主要內(nèi)容包括棉漿粕、蒸汽、電、污水處理、污渣處理等。

報告期內(nèi)，銀鷹新材向山東銀鷹采購棉漿粕金額分別為1,660.56萬元、1,523.02萬元和2,468.06萬元和882.55萬元，占棉漿粕采購總額比例分別為100.00%、79.38%、62.53%和36.22%，占當(dāng)期營業(yè)成本比例分別為20.01%、16.45%和17.25%和10.39%，占當(dāng)期采購總額的比例分別為25.25%、18.92%和17.46%和11.69%。

報告期各期末，銀鷹新材存貨賬面凈值分別為2,486.64萬元、1,670.43萬元、2,529.28萬元和1,932.81萬元，占同期營業(yè)收入的比重分別為16.84%、10.25%、10.58%和13.66%，占流動資產(chǎn)的比重分別為28.32%、11.86%、17.77%和11.27%。

前五大客戶收入占比逐年上升至近7成，兩次受環(huán)保處罰

報告期內(nèi)，銀鷹新材主營業(yè)務(wù)收入主要來自于境內(nèi)銷售，境內(nèi)銷售收入占公司主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為91.45%、96.06%、95.72%和94.71%。公司內(nèi)銷收入主要來自華東、華南、西南、華北等區(qū)域。其中華東地區(qū)收入是公司最主要的銷售區(qū)域，占主營業(yè)收入的比例分別為59.81%、65.42%、66.47%和62.11%，主要系下游涂料行業(yè)頭部企業(yè)立邦、三棵樹、亞士漆等均集中于該區(qū)域。

報告期內(nèi)各期，主營業(yè)務(wù)中公司客戶總數(shù)分別為143、136、141和123，客戶數(shù)量較為穩(wěn)定。2022年1-6月公司客戶數(shù)量有所下降主要是因為公司現(xiàn)有產(chǎn)能有限。2019年-2022年1-6月，公司向前五大客戶的銷售金額分別占營業(yè)收入的54.29%、58.59%、65.63%和67.71%，其中向立邦銷售金額分別占各期營業(yè)收入的31.94%、35.04%、34.81%和34.76%，存在銷售客戶相對集中的風(fēng)險。

公司2020年對DKSH銷售收入下降系因2020年疫情公司出口產(chǎn)品整體數(shù)量減少所致。2022年公司通過經(jīng)銷商DKSH開拓印度國家證券交易所上市公司ASIANPAINTS成為新的直銷客戶，2022年1-6月該客戶向公司采購100噸HEC產(chǎn)品，銷售額達(dá)到334.84萬元人民幣，成為2022年1-6月公司前五大客戶。

報告期內(nèi)，銀鷹新材應(yīng)收賬款前五名客戶的賬面余額合計分別為2,747.58萬元、3,794.44萬元、3,648.11萬元和7,490.93萬元，分別占各期末應(yīng)收賬款賬面余額的72.62%、78.25%、72.13%和79.46%。

2019年度銀鷹新材前五名客戶中，第四大客戶為晨陽工貿(mào)，包括：河北晨陽工貿(mào)集團(tuán)有限公司、保定儲宇商貿(mào)有限公司，2020年，晨陽工貿(mào)經(jīng)營不善陷入多項糾紛影響生產(chǎn)經(jīng)營，公司及時終止與其合作；2020年4月銀鷹新材向法字申請凍結(jié)客戶銀行存款480萬元或查封相應(yīng)價值的財產(chǎn)，后于5月27日撤訴。

2017年7月5日，高密市人民政府公布2017年6月份環(huán)境違法企業(yè)信息公示中，銀鷹新材無環(huán)評手續(xù)，其需要配套的環(huán)境保護(hù)設(shè)施未建成，即投入生產(chǎn)責(zé)令停止生產(chǎn)，處以罰款。到了2019年7月8日，其網(wǎng)站又發(fā)文稱應(yīng)急管理局局開展化工企業(yè)執(zhí)法檢查，7月3日、4日，高密市應(yīng)急管理局執(zhí)法一中隊及化工行業(yè)安全生產(chǎn)專家對高密鴻源染料科技有限公司、山東銀鷹化纖有限公司、高密銀鷹新材料股份有限公司、山東銀鷹股份有限公司等4家化工企業(yè)開展專項安全生產(chǎn)檢查，查出隱患52條，執(zhí)法人員當(dāng)場下達(dá)整改指令，責(zé)令企業(yè)限期整改，并對存在隱患較多、問題較大的企業(yè)，按照《安全生產(chǎn)法》的要求給予行政處罰。